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　　2009年第一期記賬式國債今天招標(biāo)發(fā)行。從多家機(jī)構(gòu)的預(yù)測(cè)看，本期國債將受追捧，中標(biāo)利率或低于二級(jí)市場(chǎng)水平。并且隨著一級(jí)市場(chǎng)的開閘，商業(yè)銀行的投資力量開始進(jìn)入市場(chǎng)，最重要的買盤力量顯現(xiàn)，將有利于市場(chǎng)收益率穩(wěn)定。

　　7年期更符合銀行配置需要

　　越來越多的數(shù)據(jù)顯示，在政府投資的拉動(dòng)下，中國經(jīng)濟(jì)正出現(xiàn)復(fù)蘇跡象。雖然我國仍面臨通縮，2月份開始將出現(xiàn)物價(jià)的同比負(fù)增長，但物價(jià)是經(jīng)濟(jì)增長的滯后指標(biāo)，隨著實(shí)體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)走出通縮也將是預(yù)期內(nèi)事件。因此，國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)面并不利于下階段債市，趨勢(shì)上漲行情或?qū)㈦y以再次出現(xiàn)。

　　受基金等交易型投資者的賣盤打壓，上周市場(chǎng)收益率出現(xiàn)了大幅上漲，收益率曲線繼續(xù)明顯陡峭化。但是隨著一級(jí)市場(chǎng)開閘，商業(yè)銀行的投資力量開始進(jìn)入市場(chǎng)，最重要的買盤力量顯現(xiàn)，將有利于市場(chǎng)收益率穩(wěn)定。本周一發(fā)行的2年期農(nóng)發(fā)債，商業(yè)參與情況較為踴躍，獲得了接近3倍的認(rèn)購。

　　今年國債的整體發(fā)行規(guī)模和中長期國債規(guī)模都將明顯增加，今年7年和10年期國債分別將發(fā)行6期，去年均只有4期。國債——特別是中長期國債的供給增加會(huì)給國債收益率帶來上升壓力�？紤]到這一因素本次7年期國債中標(biāo)利率難以大幅走低。

　　但是按財(cái)政部一季度發(fā)行計(jì)劃，2-3月將有3期國債發(fā)行，除了本次7年期，其余兩期分別是10年和20年，與后兩期相比較，7年期國債更符合商業(yè)銀行配置需要。同時(shí)市場(chǎng)流動(dòng)性充裕，因此預(yù)計(jì)本期債券的需求面也不會(huì)太差。

　　當(dāng)前7年期國債的市場(chǎng)收益率集中與2.85%左右，與10年期的利差約為45bp，與5年期的利差為30bp。綜上我們認(rèn)為，本次中標(biāo)利率或略低于當(dāng)前二級(jí)市場(chǎng)水平，很可能在2.75%-2.80%之間。(第一創(chuàng)業(yè) 劉建巖)

　　債市最差時(shí)期可能已經(jīng)過去

　　從目前的市場(chǎng)環(huán)境看，我們認(rèn)為商業(yè)銀行會(huì)積極參與一級(jí)市場(chǎng)配置，估計(jì)最終的中標(biāo)利率將位于2.70%-2.75%之間。

　　最新公布的1月份CPI并沒有較去年12月份的1.2%明顯回落，主要原因是春節(jié)期間食品價(jià)格大幅上漲。伴隨著春節(jié)期間漲價(jià)效應(yīng)的消失，食品價(jià)格環(huán)比數(shù)據(jù)上漲動(dòng)力將減弱，CPI和PPI將繼續(xù)下降，重回通縮時(shí)代，這無疑對(duì)債市是一個(gè)支撐。

　　盡管1月份金融數(shù)據(jù)還沒有公布，但從之前工行公布的信貸結(jié)構(gòu)看，短期貸款和票據(jù)融資仍占大頭，這也讓我們對(duì)信貸擴(kuò)張對(duì)經(jīng)濟(jì)反彈的推動(dòng)作用保留懷疑。另外，信貸擴(kuò)張的同時(shí)，債市資金面并未明顯的影響，回購利率依然維持較低的水平。不管如何，我們認(rèn)為隨著1月份信貸集中投放的結(jié)束，后期信貸規(guī)模將逐步下降，對(duì)債券市場(chǎng)來說，最差的時(shí)期可能已經(jīng)過去。

　　目前收益率水平不管是從調(diào)整的幅度，還是從收益率和資金成本的利差，還是收益率和貸款利率相比，均已經(jīng)或者超過合理的水平，對(duì)銀行來說已經(jīng)具有非常好的投資價(jià)值。從公布的2009年國債發(fā)行計(jì)劃看，國債發(fā)行規(guī)模并沒有超出市場(chǎng)的預(yù)期，全年發(fā)行6期7年品種，僅僅比2008年高出2期。相對(duì)于銀行寬裕的資金面來說，國債供給仍難形成明顯的壓力，因此我們相信商業(yè)銀行會(huì)積極地參與今年第一只7年國債的發(fā)行。

　　本周以來債市已經(jīng)企穩(wěn)，收益率小幅下降。二級(jí)市場(chǎng)7年國債成交利率為2.85%，考慮到手續(xù)費(fèi)的返回和晚繳款因素的影響，我們估計(jì)最終的中標(biāo)利率在2.7%-2.75%之間，邊際在2.8%。 (申萬研究所 屈慶)