《中國新聞周刊》記者：管濤

　　發(fā)于2025.3.24總第1180期《中國新聞周刊》雜志

　　2024年11月特朗普勝選以來，全球金融市場動(dòng)蕩加劇。近期，美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走弱觸發(fā)衰退交易，并引發(fā)市場對(duì)于特朗普人為制造衰退的猜測。

　　美國經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期重燃

　　2025年2月28日，亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)GDPNow模型對(duì)2025年一季度美國經(jīng)濟(jì)預(yù)測值大幅下調(diào)，加重了市場對(duì)于美國經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期。當(dāng)日更新的一季度美國經(jīng)濟(jì)預(yù)測值由前值+2.3%轉(zhuǎn)為-1.5%，凈出口是主要貢獻(xiàn)項(xiàng)，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的拖累程度由前值0.41%飆升至3.70%。這是因?yàn)楫?dāng)天美國人口普查局公布的初步數(shù)據(jù)顯示，1月份美國商品進(jìn)口規(guī)模環(huán)比增長12%，出口僅增長了2%，導(dǎo)致貿(mào)易逆差由前值1220億美元達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的1533億美元，環(huán)比增長了26%。根據(jù)3月6日亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)GDPNow模型的最新預(yù)測結(jié)果，一季度美國經(jīng)濟(jì)仍將保持萎縮，萎縮程度為2.4%。

　　不同于亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)的預(yù)測結(jié)果，3月14日，紐約聯(lián)儲(chǔ)預(yù)測2025年一季度美國經(jīng)濟(jì)增長2.7%，并且3月6日美國人口普查局公布的美國進(jìn)出口正式數(shù)據(jù)，對(duì)紐約聯(lián)儲(chǔ)經(jīng)濟(jì)增速預(yù)測值影響微小。之所以兩家機(jī)構(gòu)的預(yù)測結(jié)果存在較大差異，或主要源于數(shù)據(jù)選擇差異。分析指出，1月份美國進(jìn)口規(guī)模激增主要來自美國經(jīng)濟(jì)分析局(BEA)明確排除在GDP之外的商品，亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)模型得出經(jīng)濟(jì)收縮的預(yù)測結(jié)果是因?yàn)閿?shù)據(jù)選擇錯(cuò)誤。換言之，一季度美國經(jīng)濟(jì)或仍將保持正增長。

　　不過，從趨勢上看，紐約聯(lián)儲(chǔ)對(duì)美國一季度經(jīng)濟(jì)增速預(yù)測值自2月中旬以來出現(xiàn)明顯下調(diào)，3月14日預(yù)測值較2月7日預(yù)測值回落了0.4個(gè)百分點(diǎn)，反映了軟硬經(jīng)濟(jì)指標(biāo)共同走弱的影響。

　　軟指標(biāo)方面，3月份，密歇根大學(xué)發(fā)布的初步調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，消費(fèi)者信心指數(shù)連續(xù)第三個(gè)月回落，由2024年12月的74.0降至57.9，為2022年12月以來新低；消費(fèi)者預(yù)期指數(shù)連續(xù)第四個(gè)月回落，由2024年11月的76.9降至54.2，為2022年8月以來新低。2月份，ISM制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)(PMI)由上月的50.9降至50.3，低于預(yù)期的51.1。

　　硬指標(biāo)方面，1月份，零售和食品服務(wù)銷售額時(shí)隔四個(gè)月之后重新減少，季調(diào)環(huán)比增速為-0.88%，預(yù)期環(huán)比增速為+0.43%。2月份，新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)初值為15.1萬人，低于預(yù)期的20萬人。紐約聯(lián)儲(chǔ)測算結(jié)果顯示，1月份零售和食品服務(wù)銷售額、2月份新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)、2月份制造業(yè)PMI均低于預(yù)期值，是導(dǎo)致紐約聯(lián)儲(chǔ)下調(diào)GDP增速預(yù)測的主要原因，影響程度分別為0.15、0.09、0.05個(gè)百分點(diǎn)。

　　都是特朗普新政的“鍋”

　　特朗普政策是貫穿2024年底以來美國經(jīng)濟(jì)和金融市場走勢的主線。在美國2024年大選前后，市場一度認(rèn)為，特朗普將企業(yè)減稅永久化、放松科技和金融監(jiān)管等政策會(huì)讓美國經(jīng)濟(jì)再度過熱。當(dāng)時(shí)，特朗普交易回歸疊加美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期降溫，美元指數(shù)扭轉(zhuǎn)了前三季度累計(jì)小幅下跌的局面，全年收漲7.0%。這與2016年美國大選之后，特朗普交易的興起幾乎如出一轍。

　　不過，特朗普重新上任后，利好經(jīng)濟(jì)增長的減稅和去監(jiān)管政策尚未落地，倒是火力全開地?fù)]舞“關(guān)稅大棒”，雷厲風(fēng)行地推進(jìn)政府部門效率改革，并大張旗鼓地驅(qū)逐非法移民。特朗普政策不確定性增加，加劇市場悲觀情緒，觸發(fā)從特朗普交易到特朗普衰退的市場預(yù)期反轉(zhuǎn)。

　　同期，市場對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)2025年降息預(yù)期也出現(xiàn)明顯搖擺。根據(jù)芝加哥商品交易所(CME)美聯(lián)儲(chǔ)觀察(FedWatch)信息，2024年大選結(jié)束后至12月初，市場預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)2025年降息兩次；美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在12月議息會(huì)議釋放鷹派信號(hào)后，市場大幅交易緊縮預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)在2025年僅降息一次成為主流預(yù)期；2025年2月下旬以來，隨著特朗普衰退預(yù)期增強(qiáng)，市場預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)今年降息次數(shù)增加為三次，首次降息時(shí)間由此前預(yù)期的12月提前至6月。

　　雖然當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)并未陷入衰退，但部分政策如政府裁員計(jì)劃的影響尚未完全體現(xiàn)，預(yù)計(jì)美國經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)可能延續(xù)。而且，一旦衰退預(yù)期自我強(qiáng)化、自我實(shí)現(xiàn)，就可能造成美國經(jīng)濟(jì)、金融體系動(dòng)蕩甚至挫敗。2000年美國互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅引起的2001年美國經(jīng)濟(jì)衰退就殷鑒不遠(yuǎn)。2025年2月份，美國通脹全面下行，CPI同比增速由前值3.0%降至2.8%，低于市場預(yù)期的2.9%；核心CPI同比增速由前值3.3%降至3.1%，低于市場預(yù)期的3.2%，并且創(chuàng)2021年5月份以來新低。

　　雖然這在短期內(nèi)緩和了市場對(duì)于美國“滯脹”風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，但并未打消市場對(duì)于特朗普關(guān)稅政策可能推高美國通脹中樞的疑慮。自2024年11月特朗普勝選以來，美國貿(mào)易政策不確定性已經(jīng)嚴(yán)重影響了美國消費(fèi)者對(duì)未來物價(jià)的預(yù)期。2025年3月份，密歇根大學(xué)發(fā)布的初步調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，未來一年的通脹預(yù)期連續(xù)四個(gè)月增強(qiáng)，從2024年11月的2.6%升至3月份的4.9%，為2022年12月以來新高，并且已經(jīng)出現(xiàn)環(huán)比增幅連續(xù)三個(gè)月不低于0.5個(gè)百分點(diǎn)的異常增長；未來五年的通脹預(yù)期連續(xù)三個(gè)月增強(qiáng)，由2024年12月的3.0%升至3月份的3.9%，創(chuàng)1993年1月以來新高。

　　特朗普政策增加了美聯(lián)儲(chǔ)政策的復(fù)雜性?；谔乩势战?jīng)濟(jì)計(jì)劃對(duì)美國經(jīng)濟(jì)和通脹形勢帶來的不確定性，近期包括鮑威爾、沃勒、威廉姆斯等在內(nèi)的多名美聯(lián)儲(chǔ)官員均暗示，即將召開的3月份議息會(huì)議(FOMC)或維持政策利率不變，符合市場預(yù)期。

　　全球經(jīng)濟(jì)面臨較大變數(shù)

　　2025年1月20日，特朗普在國會(huì)宣誓就職美國總統(tǒng)，同日簽署了《美國優(yōu)先貿(mào)易政策》備忘錄，要求美國商務(wù)部、財(cái)政部、美國貿(mào)易代表在2025年4月1日前分別針對(duì)貿(mào)易逆差、關(guān)稅收入、不公平貿(mào)易行為等議題提交審查結(jié)果和建議報(bào)告。此后，特朗普關(guān)稅政策不斷升級(jí)加碼，包括普遍性關(guān)稅和針對(duì)特定國家、特定商品的關(guān)稅措施。

　　2月4日，美國針對(duì)中國進(jìn)口商品加征10%的關(guān)稅措施正式生效。3月4日，美國針對(duì)加拿大和墨西哥商品的25%額外關(guān)稅正式生效，同時(shí)美國于2月對(duì)中國商品加征的10%關(guān)稅被進(jìn)一步提高至20%。3月9日，特朗普在接受采訪時(shí)表示，部分關(guān)稅可能會(huì)隨著時(shí)間的推移在4月2日之后上調(diào)。3月12日，美國于2月宣布的對(duì)所有進(jìn)口至美國的鋼鐵和鋁征收25%關(guān)稅的舉措正式生效。針對(duì)歐盟發(fā)布的反制性關(guān)稅措施，特朗普于3月13日表示，如果歐盟不取消對(duì)美國威士忌產(chǎn)品50%的關(guān)稅，美方將很快對(duì)來自法國和其他歐盟國家的所有葡萄酒、香檳等酒類產(chǎn)品征收200%的關(guān)稅。

　　自特朗普勝選以來，美國貿(mào)易政策不確定指數(shù)已經(jīng)在短短四個(gè)月內(nèi)從195飆升至2446，遠(yuǎn)超特朗普第一任期內(nèi)2019年8月的高點(diǎn)1947，成為全球經(jīng)濟(jì)增長前景的首要不確定性來源。2025年1月份，國際貨幣基金組織(IMF)在《世界經(jīng)濟(jì)展望》中指出，如果保護(hù)主義政策升級(jí)，帶來新一波關(guān)稅，可能會(huì)加劇貿(mào)易緊張局勢，減少投資，損害市場效率，扭曲貿(mào)易流動(dòng)，并再次擾亂供應(yīng)鏈。3月份，歐洲央行將貿(mào)易緊張局勢升級(jí)和全球貿(mào)易政策不確定性視為歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)和通脹上行風(fēng)險(xiǎn)的主要來源，一方面貿(mào)易緊張局勢升級(jí)將抑制出口并削弱全球經(jīng)濟(jì)，從而降低歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長，全球貿(mào)易政策的持續(xù)不確定性可能會(huì)拖累投資；另一方面貿(mào)易緊張局勢升級(jí)可能導(dǎo)致歐元貶值和進(jìn)口成本上升，從而對(duì)通脹造成上行壓力。

　　特朗普貿(mào)易政策同樣對(duì)中國帶來了較大變數(shù)。對(duì)此，中國政府早已未雨綢繆。繼2024年7月底中央政治局會(huì)議將外部環(huán)境變化帶來的不利影響增多列為經(jīng)濟(jì)運(yùn)行面臨的諸多困難和挑戰(zhàn)之首后，12月底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議和2025年初全國兩會(huì)《政府工作報(bào)告》均將防范化解外部沖擊納入今年經(jīng)濟(jì)工作的總體要求。應(yīng)對(duì)外部環(huán)境的不利影響，需要繼續(xù)強(qiáng)化底線思維甚至極限思維，主動(dòng)作為、多管齊下，從最壞處打算爭取最好的結(jié)果。

　　(作者系中銀證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)

　　《中國新聞周刊》2025年第10期

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